上市改革后的香港市场与美国和内地相比有何异同呢？

改革后的香港市场已经像美国市场一样，基本拥抱了新经济公司，在不同投票权架构和收入门槛方面已经不再存在制度上的重大障碍和劣势。与此同时，香港更接近内地市场，在文化、语言和交易习惯上“更接中国地气”，而互联互通有使在港上市的公司可以直接引入内地投资者。这种“两全其美”的制度设计让香港市场比起美国市场具有巨大的吸引力和优势。

与内地市场相比，香港市场更加国际化、市场化，监管基本以披露为本，在上市审批、发行结构、价格与时间安排上完全按市场原则监管，更加灵活和自由。

简而言之，香港处于美国与内地市场两者之间，既足够国际化，又了解中国的国情。上市改革后的香港，比美国更温暖，更像家。比内地更开放、更市场化、更国际化，既有家的温暖，又有看世界的自由。

A股市场正准备推出的CDR（存讬凭证）试点，是针对香港上市改革推出的竞争之举吗？对香港市场有什么影响？

内地推出CDR试点，主要是为了让更多内地投资者分享新经济带来的投资机遇。这是勇敢的一步，也是内地资本市场发展到一定阶段之后的必然之选。对于新经济产业这么重要的经济引擎，内地市场进行发行体制改革来欢迎这些公司上市应该只是早晚的事情，我不认为他们是为了跟香港竞争而推这个试点，如果这么想的话，是把内地监管机构的格局想得太小了。

具体来看，CDR目前已公布的规则还不兼容无收入公司，除非细则有变，CDR试点对香港推出的生物科技板块没有什么影响。CDR推出的影响主要会反映在没有盈利的或采用不同投票权架构的境外注册新经济公司上市方面。这里包括两类公司，一是已在国际市场上市的巨型中国民企；二是仍未上市的“独角兽”。对于前者而言，一旦被选中参与CDR试点，它们就先行完成CDR上市。如果CDR不能与国际市场自由流通，这些企业未来也一定会考虑在香港上市，因为这样可以部分解决内地CDR市场与国际市场的价格传导。而对未上市的“外籍”中国独角兽来说，无论是否能被选中CDR，都一定会首选新政下的香港市场做正股IPO。因为CDR是正股的预托证券，而正股正常上市，不仅有助于CDR价格发现，而且为发行人在现有境内外制度框架下提供更有效、更灵活、更丰富的融资渠道。因此，“独角兽”的最优方案是CDR与正股同时上市。

从宏观发展角度看，CDR试点对香港的影响大致会有两种可能。一种可能，CDR是个家数、规模和频率相对有限的试点，那就只是一种象征意义上的突破，暂不能承载大量新经济公司的融资需求。如果是这样，对香港市场的实际影响暂时有限。

另一种可能是利用CDR的契机全面改革A股市场现有发行体制和监管逻辑，对新经济全面开放内地资本市场，取消发审机制，允许公司根据市场情况随时发行上市，大大简化上市后的再融资、大股东减持及海内外并购等企业行动的监管。这种可能性到底有多大，现在还难以判断。如果真是如此发展的话，改革后的香港上市新政在允许采用不同投票权架构方面就不一定有很大的相对优势，但内地市场如此大规模的改革开放一旦启动，将会对资本市场产生长期和深远的影响，这样的变化一定会为香港带来巨大的外溢优势，反而更加带动香港市场的发展。

打个比方，在全球资本市场这个大班级里有很多同学，内地市场和香港市场是两位同桌的同学，考试科目是国际化、市场化的改革开放。如果内地市场改革开放缓慢，那么它在考试中可能只能得到55分，同桌的香港可能有60-70分，我们算是有相对优势。如果内地市场开始大变革了，那内地市场的体量、优势和潜力就会得到充分释放，它的成绩很可能是95分。但这样的大变革必然会同时为香港带来巨大的外溢效应，香港也可以提升到85分，比起全班其他同学，双方的绝对优势都提高了，这对于两者来说都是好事。一种是高水平上的相对劣势，一种是低水平上的相对优势，如果从中选择的话，我当然更喜欢前者。因此，我认为香港只要充满自信，与时俱进，就可以永远处于不败之地。

新的上市规则实行后，你有什么顾虑吗？

我的顾虑主要有两方面：

一是如何界定可以采用不同投票权架构上市的新经济公司，到底怎样定义新经济？这是一门艺术，而不是科学，对于绝大部分的上市申请，根据我们公布的相关指引信就可以清楚地给出是或否的答案，但是对于少数的申请个案，恐怕存在仁者见仁、智者见智的空间。在这方面，我们要尽量找寻正确的答案，但也要给监管者一定的“容错”空间，监管者会审慎检视新规的运作情况及个案、虚心聆听市场反馈，致力与各界共同完善制度。

二是如何控制没有营收的生物科技上市公司的投资风险。这类公司属于高风险高收益的投资板块，如果研发成功，公司的股价可以一飞冲天，如果失败，公司的股价可以一文不值，因此只适合比较有经验的成熟投资者，我们会给这类上市公司的股份名称添加特别的标记“B”，向投资者提示风险。

我们在为此类公司设定上市门槛时特别咨询了很多业内专家的意见，尽量在控制风险和丰富投资机遇之间寻找平衡点，设定一个比较合适的上市门槛，并根据行业特点为此类上市公司设定了特殊的信息披露要求，让发行人将所有潜在的投资风险披露给投资者，方便投资者能够据此作出正确的投资决策。我们还特别成立了一个生物科技顾问委员会，邀请了一些生物科技投资界的专家为我们的上市科提供意见。此外，我们也对生物科技企业的除牌程序制定了更严格的规定，以防止炒壳。

有些投资者也许会问，你们为什么不仔细审核，只选择那些将会成功的生物科技公司来上市呢？老实说，我们没有这样的DNA，我们不认为我们比市场更聪明，不可能越俎代庖为投资者做出决策。我们只能着眼于制定更明确更清晰的披露标准，让投资者能在充分知情的情况下做出自己的投资决定。因此，我想提醒投资者，在买卖股票之前一定要仔细研究上市公司的基本面，为自己的投资负责。

生物科技行业是一个新兴的产业，对于生物科技上市公司的监管，我们还是一个新兵，我们针对生物科技上市公司的上市机制还有不断优化和进步的空间。我们一定虚心倾听市场和专家的意见，不断地学习和改进，希望市场能够给予我们一定的时间和试错的空间，也希望大家继续给我们多提宝贵意见，让我们共同把香港打造成为生物科技公司的创新摇篮。

作为香港市场的营运者和监管者，我们既要满足好上市公司（资金需求方）的融资需求，又要保护好投资者（资金供给方）的利益，我们永远行走在学习平衡之术的路上：如何在提供投资机遇和控制投资风险之间保持平衡，如何在上市机制的灵活性和投资者保护之间保持平衡，如何在坚持原则和保持竞争力之间保持平衡，如何在程序正义和积极作为之间保持平衡……这些是我们一直思索并尝试不断改进的平衡练习题。

幸运的是，我们在改革的路上一直都有你们的理解和支持。

朋友们，新的规则明天就要启航了，让我们共同祝福它能乘风破浪，为香港市场开启更美好的明天！