货币改革，只是艾哈德经济改革中的第一步，当然也是最重要的一步。货币改革，实际上已经完全体现了欧根的经济思想以及艾哈德的经济政策理念。

早在1946年，艾哈德阐述了他关于新的经济制度的基本思想：

“如果将来国家遵循着一种既没有社会特权，也没有人为的阻碍经济力量的自然平衡，那么就只剩下供求之间的游戏。在这种情况下，市场就可以最佳的方式调节各种经济力量的投入并能够调节任何一种失误。相反，国家的命令经济必将取消市场和自由消费。”

欧根和艾哈德的经济思想，常被误认为是过度追求自由主义，与哈耶克类似，甚至将其等同于亚当·斯密的“自由放任”。有人认为，“社会市场经济”中的“社会”是多余的。实际上，这是对欧根及艾哈德思想的最大误解。正如哈耶克所言：“自由放任，是对自由最大的伤害。”

艾哈德确实非常强调自由竞争，这也是欧根经济思想的基本前提，但他同时特别重视社会功能，主张社会市场经济中的“社会”二字不但不能取消，而且必须大写。他认为，国家起着“法官”和“裁判员”的作用。国家的功能主要是制订规则，并不直接干预经济。

自凯恩斯诞生以来，经济学一直在市场自由与政府干预之间争论不休。今天中国经济学界还为此困扰不已。其实，新自由主义早已解决了这个问题，艾哈德的社会市场经济，有效地将政府之手与市场之手整合在一起。

社会市场经济概念的提出者、弗莱堡学派米勒·阿玛克（受艾哈德提拔，担任过联邦经济管理部副部长）认为，社会市场经济是“一种和平相处模式”（即创造和平的模式），因为社会市场经济使相互矛盾的事物共同为社会所用。

在社会市场经济中“社会”，代表国家及民众监督，具体而言是国会（议会）的立法。通过“经济宪法”共同约束市场私权（垄断权）和政府公权（行政干预以及特权）。如此避免了英法模式下的自由竞争造成的极度不公及贫富分化，也避免了苏联计划经济及纳粹德国经济统治下的直接干预造成的经济失衡及福利损失。德国社会市场经济，走了一条中间道路，也称第三条道路。

从1952年到1958年，德国的GDP年均增长7.6%，失业率由6.4%降至1.7%。1955年，德国工业总产值超过英法两国，跃居世界第二。在社会市场经济政策的推动下，德国经济发展呈现出持续高增长、低通胀、低失业的特点，“德国制造”称雄世界，人们称这一时期的德国经济为“经济奇迹”。

法国经济学家、法国保险公司总裁米歇尔·尔贝尔在其著作《资本主义反对资本主义》将德国的社会市场经济，概括为“莱茵模式”。阿尔贝尔断言，在强势的英美模式面前，莱茵模式所包含的“人文价值”和其社会和谐平等的内涵，仍将具有其顽强的生命力。

但其实“莱茵模式”过度强调社会福利保障，将社会市场经济异化为北欧高福利国家模式，对社会市场经济的曲解。

1957年，艾哈德出版了《大众的福利》（又译《共同富裕》）一书。这本书全面地论述了他的社会市场经济思想及政策，系统地继承了欧根的“自由秩序”主张。

艾哈德强调，社会市场经济政策的基本要义是要处理好经济自由和政府干预之间的关系，即克服漫无限制的自由放任和严酷无情的政府管制之间的矛盾，在绝对自由和集权主义之间寻找一条中间道路。而这中间道路的保障则是“国家”，即国家大法，从而实现社会性的公平与普遍富裕。

纵观经济学300年历史，亚当·斯密发现了市场的力量，凯恩斯发现了政府的力量。但市场与政府都有缺陷，二者互相排挤、对立。到了1970年代开始，新自由主义者们发现了社会的力量（法治的力量，国会的力量）。

他们包括布坎南的公共选择、阿罗的社会选择、波斯纳的法与经济学、科斯的新制度经济学、哈耶克的自由宪章、梯若尔的产业组织，以及更早时期的欧根的竞争秩序、艾哈德的社会市场经济。他们共同主张通过社会的力量，用法律、制度、规则来限制政府公权与市场私权，从而促进资源高效且合理的配置；将经济学命题从单纯追求配置效率，上升到经济效用、社会福利以及个人自由。

新自由主义是经济学的3.0时代，德国是最佳实践者；1980年代后的美国、日本次之，但整体稍微偏右；如今的北欧国家整体稍微偏左。

二战之后，凯恩斯主义在欧美世界大行其道，虽然哈耶克努力批判凯恩斯主义，但新自由主义依然被后者长期压制。

不过，由于弗莱堡学派在德国盛行，以及艾哈德实施社会市场经济政策，凯恩斯主义没能像美军一样攻占德国。德国从而走上了更为理性的第三条道路。

在1948年货币改革之前，德国成立了德国州际银行，也就是德国的央行。随后，艾哈德推动了《证券发行法》出台。根据该法，德国州际银行拥有钞票垄断权和调整各类业务银行最低储备金的权利。这部法律，促使德国央行以及发币权从美英军事当局脱离出来。后来，美英军事统治结束，德国央行完全实现了独立性。这就避免了政府滥用发币权，导致通胀膨胀和债务高企。

欧根极度担心货币政策这一公权力被滥用于谋私利。他曾经说：“一种非自动虚构的货币宪法有被滥用并造成通货膨胀的巨大危险”。艾哈德通过立法确保了欧根的担心不会发生。

通过经济改革，德国形成了由中央银行、全能的银行系统以及银行监督局组成的金融体系。德国确立庞大健全的金融法规体系，其中最重要的是《德意志联邦共和国信用业法》和《德意志联邦银行法》。除金融法规以外，对于银行业务活动还要求遵守其他的相关法律，如《商业交易法》、《股份公司法》等等。

表面上看，德国这套金融体系与美国、英国并没有多大区别，但实际上，德国金融体系与美英存在三大区别：

一是强化金融控制。

从上个世纪80年代开始，美国、英国大幅度推进金融自由化、金融混业发展，极大地放松了金融监管。2008年爆发金融危机之后，奥巴马请出年迈的保罗·沃尔克并冠以“沃尔克法则”试图推进金融改革，强化金融监管。

但是，德国自始至终对金融保持高度的监管力度，德国将金融监管强化为“金融控制”。德国金融混业程度极低，金融自由化受到很多限制，金融企业及银行的杠杆率被控制。

二是货币政策优先。

自上个世纪90年代开始，西方世界的央行掀起了一场单一制思潮，从政府权力体系中独立出来，只服务于通货膨胀率。

美联储的机制具有相当的独立性，但每当危机爆发时，美联储与联邦政府容易达成共识，采用扩张性的政策刺激需求。2008年全球性经济危机爆发，美国、日本、中国的央行采取扩张性货币政策救市。次年，欧债危机爆发，面对如此态势，德国央行公开反对量化宽松。

货币政策优先，不仅意味着央行货币政策的独立性，还强调不服务于宏观经济目标。在货币政策优先原则下，政府任何宏观经济目标，如充分就业、财政融资、债务冲洗、经济刺激、房地产及资本市场调节，都让位于货币政策。如此，政府无法要求央行为其服务，最大限度的保持了央行的独立性和政策优先性。

三是货币数量被控制。

弗莱堡学派还提出货币“区间论”，即将货币供应增长率确定一个范围。1979年开始，前西德央行根据这个理论，采取了货币增长率的区间指标。这是德国马克一直保持稳定且强势的直接原因。

弗莱堡学派还要求央行向公众公布“货币目标”，以稳定市场的预期，并接受公众监督。自1974年起，前西德央行一直实行这种制度，且效果显著。这两个政策，与弗里德曼提出的对货币增量目标固定且立法的举措，有着异曲同工之妙。只是弗里德曼的建议并未被美联储所采纳，美联储依然采取凯恩斯主义的相机选择。

历史证明，美元价格的稳定性则不如德国马克。美国还因美元的贬值终结了布雷顿森林体系，后来引发1970年代的滞胀危机。

货币是金融的源头，是金融的活水。若源头掐死了，金融市场不可能过度繁荣。

我暂且将欧根的货币政策优先原则以及弗莱堡学派的货币主张定义为“货币谨慎主义”。“货币谨慎主义”很大程度上抑制了德国金融过度繁荣，同时帮助德国构建了“谨慎”的金融体系——有别于美英金融体系。

货币政策优先以及金融体制，很大程度上限制了德国政府的财政扩张。

弗莱堡学派不主张通过物价上涨、增加货币及税收这些办法筹集资金，而是主张利用银行信贷、股票、债券这三种自由市场融资。

在金融体系中，德国央行不支持德国政府通过财政赤字化融资，更不允许通过多发货币、牺牲通胀来增加就业——这一方式符合菲利普斯曲线，在上个世纪60年代的美国极为流行。德国政府只能努力发展实业经济来实现充分就业，而德国央行一直能够维持低通胀。如此，避免人为地制造高通胀或高失业。

同时，通过扩张货币来实现财政扩张的路被堵死，政府只能靠发展经济收取更多税收满足财政需要。如此，避免人为地创造高通胀和、高赤字和高杠杆，降低了经济运行的风险，增强了稳定性。

目前，德国是西方发达国家中经济杠杆率最低的，远低于美国、日本、法国、意大利还有中国。日本的GDP总值是德国的1.19倍，日本的债务总额却是德国的4.94倍。

2008 年至 2016 年，美国和中国均主动加杠杆。其中，美、中杠杆率升幅分别达 23% 和 110%，年均新增债务分别达 1.45 万亿和 2.76 万亿美元。与美、中不同，欧元区年均新增债务为 -760 亿美元，未出现持续地主动加杠杆行为。

2008年之后，美国主动加杠杆没有制造通货膨胀，但推高了股票价格，形成一定的资产泡沫。反观德国，这十年，一直维持着低通胀和低泡沫，金融风险远低于美国。

从货币到金融，再到政府债务。我们接下来看房地产与制造业。

货币政策及金融体制，给德国提供了一个低通胀、低泡沫、低金融风险的宏观经济环境，有助于制造业发展、房地产良性以及解决住房问题。

德国的制造业离不开其原有的工业基础以及人才储备。二战后，大量从前线归来的军人，也成为工业快速复兴的重要力量。但这些条件，英国、法国都具备，如今德国制造业的实力却超过英法两国。

金融过度繁荣容易杀伤实体制造业，遏制技术创新。若金融投机盛行，人人炒股票、炒房，则容易抽空实体资金，造成资金空转，社会风气浮躁，抑制技术创新和制造业投资。美国和中国的实体制造业，某种程度上都受到过度经济金融化的冲击。

反过来合理的金融政策及金融市场，有助于金融服务于实体，促进制造业发展和技术创新。

德国的金融体制无法诞生发达、繁荣的金融市场。金融融资受到一定限制，从而降低了整体经济杠杆，压制了金融投机，有助于金融回归实体。

德国法兰克福，虽然是欧洲第三大金融中心，但其实力远不如与伦敦和苏黎世，更无法与纽约、东京相提并论。2017年德国的股票交易额占GDP的比重为42.38%，远远低于美国的205%和英国的95%。德国国内信贷投放额占GDP的比重只有141%，也低于美国的245%和日本的374.2%。

严格的金融政策以及不如美国发达的金融市场，降低了制造企业的杠杆率，促进企业自主造血和公众回归理性。德国制造企业的债务水平要低于美国、日本，他们现金流比较充足，较少盲目借贷，或采用高杠杆扩张。总体上来说，德国制造业的经营更加稳健，资产负债表更加良性。这有利于制造业企业回归于技术创新，培养工匠精神，降低投机之风。

那么，德国制造企业的资金来自哪里？

股票市场，只是德国制造业的融资渠道之一。由于金融政策，这一融资渠道并不发达。相反，德国大型制造企业的资金主要来自银行。德国的银行是全能银行，可以持有工商企业的股份。大国不少大型制造企业的股东都是全能银行。由于金融管控严格，德国银行的金融风险相对低，不容易感染到实体企业。反过来，实体制造业发达，又增加了全能银行的信用。

德国公司的治理模式是监事会和董事会，采取“内部管控、分权制衡”的模式。银行给工商企业提供资金支持，同时派驻董事会和监事会代表，监督管理层。如何避免全能银行与实体企业股东勾结？

德国公司治理模式中还有一个大特色是职工参与。在监事会中，职工代表往往占到三分之一到二分之一的职位。德国公司发行部分“人民股票”，即职工或公众持有公司股票，使公司成为公众型公司。如今德国奔驰、大众都类似于公众型公司，股权分散、股价平稳及独立董事会稳定。

在这种金融体制和公司治理模式中，德国制造企业实际上是抑制金融工具，重视实体效益。稳定的董事会和分权监督，有利于企业持续稳健经营。吉利公司的李书福通过资本市场成为奔驰公司的大股东，但是未必能够进入其董事会。这在中国乃至美国都比较罕见的。

这就是“德国制造”称雄世界的根本。

这种金融制度决定了德国很难出现像谷歌、微软这种的信息技术创新企业。硅谷企业需要繁荣、高效的融资市场，尤其是风险投资的支持。德国错失了1990年代的信息技术的领导权，也是这种金融体制决定的。

不过，德国依然掌握了当今世界最底层的工业基础，制造领域的高精尖软依然是经济竞争的核心技术。真正的挑战是工业高度信息化、智能化时代，美国制造的优势可能要强于德国制造，美国在风投支持下的高密度创新是德国不具备的。

最后我们看看房地产。

二战后，德国不仅很好解决了住房短缺问题，还保持了房价的长期稳定。套户比从1945年的0.57提高到2016年的1.02，人均住房面积达46.5平。1970-2017年，德国名义房价指数仅上涨2.3倍、年均增速只有1.8%，同期，英国、法国、美国分别上涨52.8、16.1和12.5倍。

在全球波澜壮阔的房地产大泡沫中，德国实属另类。

如何让房地产与住房福利相得益彰，这是全球各国的难题。纵观全球，除了新加坡等小国，大多数国家诸如日本、美国、英国、香港以及中国内地，都执行了房地产市场化政策。

房地产市场化的关键是，需要大规模货币支持。在政治需要、房地产经济的推动下，欧美国家独立性的央行也无法守住发币纪律，容易大规模扩张货币支持住房。上个世纪80年代，日本采用了低利率的货币扩张政策，促使房地产大规模投资，房价快速上涨，最终引发经济泡沫灾难。2000年后，美联储扩张货币，支持布什政府的“住房美国梦”计划，华尔街金融异常繁荣，直接导致2007年的次贷危机。

经济学家说，房价不高，经济才好。这话只说对了一半，另外一半是什么呢？另外一半是，房价高，经济好，那么发展经济的目的为了什么？

经济的目的是为了提高福利水平，如果房价高、经济高，但是民众居无定所也是伪命题。如何才能兼顾二者？通常的做法是采用税收转移支付，比如对商品房尤其是豪宅征税，然后税收用于建设福利房。这种模式比较普遍，但矛盾也很尖锐，容易激化有房者与无房者之间的矛盾。以香港为例，房地产企业、富人、已购房者不希望政府大量建设福利房，政府左右为难，造成社会分裂。

我们看看德国如何解决住房问题？

在二战后，尤其是1950年代开始，德国政府大量建设公共住房，解决了当时战后房屋短缺的问题。

1960年代，房地产进入市场化后，由于金融政策及金融监管，德国房地产金融化、杠杆化程度更低，房产投资规模远不如美日，房产投机被抑制。这就决定了德国房价不可炒得太高。

德国购房以商业按揭为主，辅以独特的住房储蓄，抑制居民盲目加杠杆买房和炒房。德国按揭贷款的首付比例通常在20-30%，国际对比中处于相对较高水平。住房储蓄模式，先存后贷、以存定贷，降低了负债率。德国居民房贷占GDP比重仅36%，居民负债占GDP仅53%，低于其它发达国家。

德国土地是市场化的，德国政府鼓励私人自建房，以及小集体共同建房，采用蚂蚁兵团的方式解决住房问题。这种方式促进了土地及房产充分配置，分散了房源和土地，抑制了投机炒作，同时还低成本地解决了住房问题。

与之完全相反的是香港，香港房地产制度最大的问题是土地国有化，这种制度导致土地无法完全市场化分配，滋生大型财团，垄断土地和房产。

另外，德国鼓励租房，打击炒房。德国政府对交易环节征收重税，对租房进行补贴，对租金上涨进行限制，如三年内租金累计涨幅不得超过20%。全国55%的人口租房住，柏林、汉堡等大城市更高达80%。

德国关于租房的行政调控手段之所以有效，是因为建立在非金融化、非货币化的房地产市场中。换言之，金融政策抑制了房地产投机、炒作，行政调控才能见效。

房地产的问题其实不是市场化，而是货币化、金融化。房地产需要市场化发展，尤其是土地市场化，但要避免货币化、金融化。如今中国的土地国有化、房产货币化，日本、美国的房产金融化、货币化，都无法兼顾房地产与住房。

所以，在金融管控以及合理的房地产政策下，德国房价一直处于低位且非常稳定，房地产泡沫、债务率以及金融风险都不高，民众有房可住，属于比较理想的房地产模式。

从货币政策到金融体制，再到政府债务、制造业、房地产，我们从历史的脉络，从制度建设的角度，看到了一个国家经济崛起的内在逻辑。

这才是真正的德国模式。